资本投递给品牌的信号，从来不只是关注在营收数据。在刚刚过去的年中财报季，这个信号更加明显且强烈。

除了财报一贯发布于9月份的lululemon，以及财季覆盖时间不同的耐克，国际主流运动品牌均已公布截至2026年6月底的最新成绩单。站在一年中期，这份财报不仅是品牌对上半年的总结，也涵盖着下半年的展望。

而资本市场对于品牌走势的判断，体现在财报发布后的股价起伏中。虽然各个品牌情况不一，但在这个节点上，资本还是给出了一些明显的评判：

最值得注意、也让人颇感意外的是，除了中资控股、在纽交所上市的亚玛芬之外，无论营收是涨是跌，在欧美上市的运动品牌股价全线飘绿。

在这其中，营收情况亮眼的阿迪达斯和On昂跑，股价走向与财报表现形成了巨大反差，甚至可以说是创下历史级别的震荡。

这个现象引起了国外众多媒体和分析师的注意，时尚媒体BoF甚至发文探讨「时尚股大幅波动的背后原因」。而我们通过这篇文章，不仅是要关注背后的原因，也想要关注现象背后更长远、更宏观的意义：

股价波动的情况是否会持续发生？又是否意味着运动品牌正在迈进新的市场阶段？

为了更直观地展示，我们将国际运动品牌在这个财报季的营收变化，以及财报发布后单日股价的变动（若盘中发布财报看当日股价，若盘后发布则看次日）放在一起，为大家梳理出下面这张图表。

通过图表不难发现，国际运动品牌在这个节点上的境况至少可以分出三个阵营：

- 阿迪达斯、威富和On昂跑都处在股价震荡的「重灾区」，跌幅达到双位数，其中阿迪达斯和On昂跑的盘中跌幅均创下上市以来的最大跌幅纪录；

- 彪马、安德玛、哥伦比亚和Deckers等品牌均处于转型期或增速放缓的阶段，股价跌幅在6%以内；

- 少数股价向好的品牌包括亚瑟士、美津浓和亚玛芬，要么在亚洲上市，要么由亚洲公司控股、或重点发力亚洲市场。

在这些国际品牌当中，最受关注的莫过于阿迪达斯和On昂跑，与同一阵营中转型多年未果的威富不同，他们是当下炙手可热的品牌，但在资本市场的眼中，却面临着一个相同的情况——不及预期。

具体来看，On昂跑主要是因为品牌整体增速放缓、营收低于分析师平均预期、下调全年销售目标、在美国市场和批发渠道增长乏力等原因，对于资本来说，这极有可能暗示着其持续高速增长的阶段即将结束。

阿迪达斯则是因为付出了巨额世界杯营销费用，却收获「大幅低于预期的」营业利润率；虽上调了全年营收指引，换算过来下半年却是减速状态；服装收入大涨但鞋类产品增幅仅为1%。换言之，将强项转化为增长和利润的能力不及预期。

财报显示，阿迪达斯在2026年第二季度的品牌营销投入

较前一年同比增长高达29.8%

不难发现，如今分析师的预期不只是针对显而易见的营收和增速，而是遍布利润率、渠道策略、区域市场发展等更为细节的层面。这是一套更为复杂、但更加系统的评判体系，不止取决于过去，更是面向未来的增长潜力。

或许在某种程度上，这些「不及预期」有些鸡蛋里挑骨头的感觉，乃至于引起阿迪达斯CEO Bjørn Gulden的不解：「在当前的环境下，在竞争对手零增长的情况下实现14%的增长并不容易，他们却不认为这是好成绩，这有点难以理解。」

但投资人和分析师显然有自己的考虑。

对于阿迪达斯、On昂跑这样的表现优异公司，投资人尤其挑剔。前期抬高的溢价让这些公司几乎没有犯错的空间，哪怕实际业绩与预期仅有细微偏差，市场的反应也会异常剧烈。

这已经不仅是基本面的反映，还是一种态度的体现——对于品牌来说，只有达到甚至超过预期，才能维护投资者的热情。

相比之下，资本市场对于彪马、安德玛等转型中的品牌比较仁慈，更关注转型的进度而非实际的财务表现。

另外，Deckers财报发布后，单日股价只微跌了0.2%，不仅有单季营收首次突破10亿美元的原因，或许还因为去年已经经历过股价暴跌期，如今增速放缓已成定势，股价反而平稳了。

当然，一次跌势不能说明全部问题，更重要的是，之前呢，未来呢？

先看过去的情况。

运动鞋服品牌正在走入股价下跌期，这一现象已有数据佐证。但这种疲软并非均匀分布，品牌的发力区域不同，资本市场的反应也有明显差异。正如本次财报季的走势一样，许多亚洲公司的股价还在上升，欧美品牌则较为乏力。

体育咨询公司The Sports Consultancy追踪100家体育产业上市公司创建出TSC SPIN 100指数，其中设备、商品和零售板块的平均股价在5年内上涨了24%，3年内上涨了14%。如今增长势头有所放缓，截至今年6月中旬下跌了2%，第二季度则下跌5%。

过去3年间，设备、商品和零售公司的股价涨幅前10名，亚洲公司超过一半，亚瑟士甚至翻了近4倍。除去被安踏控股的亚玛芬，上榜的欧美鞋服品牌只剩下已经退市的斯凯奇。

这种差异与品牌所在的二级市场操作方式不同有关。

君得资本苏毅解释，日本的二级市场无论换手率、成交率都相对较低，股市的活跃性和开放性都不如欧美。而欧美尤其美国作为上市的主流市场，是全球性的资金聚集地，在量化基金叠加杠杆效应的情况下，大基金和分析师的指引报告有着很大的影响力，所以股市更容易有明显波动。

过去一年，美国银行、杰富瑞等著名机构下调了多个欧美运动品牌的股票评级，导致投资人的恐慌情绪仍在累积。

但除此之外，亚洲的消费趋势也有自身的优势。

相较于增长乏力的美国市场，亚洲市场的消费力依然强劲。尤其是跑步、户外、网球、HYROX等大众参与性体育运动的快速发展，让「参与型经济」逐步成为市场主流。

体育媒体SportPro分析，如今投资人看重参与驱动型增长，因为这比短期的时尚审美更具韧性，并且能吸引复购和形成社群——这一趋势最有力的证据正是来自亚洲。

以亚玛芬举例，旗下品牌涵盖户外、网球、跑步等场景，增长主要集中于亚洲。上半年，亚玛芬在大中华区增速超过40%，亚太区更是高达56.4%，远高于美国和EMEA市场。

此外，阿迪达斯大中华区已经连续十三个季度实现增长。而在最新财季中，On昂跑亚太区净销售额增长43.1%，超过了EMEA的15.4%，更远高于美洲仅4.5%的增长；彪马在美洲和EMEA的跌幅均超过10%时，大中华区依然录得正增长。

在这种发展态势下，国际品牌近年加大投入亚洲市场，也就不难理解了。

图源：On昂跑

望向未来，继续挖掘亚洲市场，甚至从欧洲、中东寻找第三增长曲线的公司只会越来越多。而运动品牌股价剧烈震荡以及进一步下探的情况，或许也未到尾声。

「这未必是因为运动品牌表现不好，更可能是全球整体消费不振以及资金流向的原因。如今资金涌向硬科技、AI等方向，哪怕消费股的业绩再好，也一样没有资金流入，造成了整体的股价低迷。」苏毅解释。

确实，除了运动品牌，Crocs、爱马仕等时尚公司近期在发布未达预期的财报后，也都迎来了股价的大幅波动，说明整个时尚类股票都处于一个极度动荡的时期。

德意志银行研究分析师亚当·科克伦告诉BoF，「如果宏观经济不确定性降低，预期偏差会减小，但未来一段时间，股价波动性将会更大。我希望在一年或一年半内，这种波动性会有所缓解。」

这是所有品牌们都希望的，甚至是所有行业都渴望能够发生的情况。

实际上，「做品牌不能只盯着股价」放在每一个行业都是共识，股价与品牌表现不符也属正常现象。

但当运动品牌集体进入股价下跌期，这个行业的发展速度和潜力，是不是真的被资本市场低估了？

今年初，美国银行发布了一份61页的分析报告，其核心观点言简意赅：体育用品行业长达20年的高速发展期，即将结束。

「自2023年中期以来，体育用品行业的增速已低于过去20年的平均水平。如果此前行业平均增长约9%，未来的增长率可能只有4%或5%。」

报告一出，立即震惊了全行业，众多从业者对此进行反驳，但反驳的多是「人们正在抛弃运动品牌」这一论调，对于体育用品增速放缓，抑或说进入下一个更常态化、更稳定的发展周期，却几乎都有同感。

在世界杯周期，美国银行再次发布报告，表示国际性大赛也没有中断这一放缓的趋势，相反，还为自己理论的做了一次「证明题」。

在世界杯开赛前和小组赛的集中的6月份，运动鞋服销售额增长了 10.4%，但到了7月份的淘汰赛阶段，这一数字骤降至0.2%。在世界杯结束后，7月最后两周的销售额尤其疲软，「世界杯带来的增长只是暂时的，相关的需求可能只是提前释放，而非持续加速增长。」

这些数据加重了行业对于「世界杯为运动鞋服品牌带来的红利是否在消退」这一问题的疑虑，也间接说明了为世界杯投入了2.43亿美元营销费用的阿迪达斯，为什么会被资本市场重新审视。

大赛周期尚且如此，当没有了大赛加持，在日常销售中要寻求新的增长，难度也越来越高。

除了美国市场增长受限，另外一点是，过往由于鞋类产品的专业性和门槛更高，许多品牌会以鞋类作为销售和创新的支点。但现在，市场上产品量过大、零售端折扣过高等原因，令众多品牌的鞋类销售都进入了瓶颈期。

尤其是鞋类产品营收占比本身就比较高的阿迪达斯、彪马和On昂跑，最新财季都出现了服装营收增速远高于鞋的状况——原先业内普遍认可「鞋类比服装更抗周期」，但如今，所有确定性都变得越来越不确定了。

可以预见的是，在资本市场和行业周期的双重调整下，运动品牌无论是想要获得资本的支持，还是在市场中实现高速增长，难度都会比之前更高。但这并非品牌固守成规的「借口」。

在每个阶段，行业中总能出现一些跑赢大盘的案例，消费者的变化、新型体验方式的出现、审美和材料创新的迭代等，有时就像流星降至，为那些时刻做好准备的品牌提供「跑出来」的契机。

在此之前，品牌所能做的，或许就是坚持、等待、试错，以及找到引领而非追随的内生能力。